大POS机：靠收取加工费盈利！江南新材IPO毛利率不足5%？

靠收取加工费盈利！江南新材IPO毛利率不足5%？

报告期内，江南新材产品结构单一，毛利率较低。同时，公司经营净现金流吃紧，或面临一定的流动性风险

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《投资时报》研究员卓逸

PCB，即印刷电路板，被称为“电子系统产品之母”，几乎所有的电子设备均需配备PCB。PCB产业的发展水平，在一定程度上可反映该地区电子信息产业的发展速度与科技水平。

据Prismark及公开资料，全球PCB行业在过去几十年经历了多次产业格局变化。二十世纪80年代，美国是全球PCB技术的主导国家；90年代后，日本企业突破了PCB制造技术，超越美国成为新的制造中心；2000年之后，中国台湾PCB市场迅速崛起；自2005年以来，中国大陆依靠较低的综合成本、庞移动POS机大的市场需求、逐步完善的配套资源等优势，成功超越日本并于当年首次成为全球最大PCB生产制造中心。中国大陆PCB产值全球占比逐步由2000年的8.1%，增加至2020年的53.7%，预计未来几年仍将保持领先，占据世界核心地位。

身处PCB产业链的江西江南新材料科技股份有限公司（下称江南新材），主营业务是铜基新材料的研发、生产与销售，核心产品包括三大产品包括铜球系列、氧化铜粉系列及高精密铜基散热片系列三大产品类别，上游供应商为铜材行业，下游客户大多为印制电路板（下称PCB）生产厂商，同时也在光伏、锂电池、有机硅等行业有所应用。

据测算，2020年全球铜球市场规模为29.3亿美元，国内铜球市场规模为15.8亿美元，该公司的铜球系列产品在全球和国内市场的占有率分别为17%和30%，市场占有率不凡。

近日，江南新材申请上交所主板上市。本次IPO该公司拟募资3.84亿元，分别用于年产1.2万吨电子级氧化铜粉建设项目、研发中心建设项目、营销中心建设项目以及补充流动资金。其中，年产1.2万吨电子级氧化铜粉建设项目为氧化铜粉系列产品的扩产项目，项目完全投产后电子级氧化铜粉的产能将增至当前的二倍。

查阅招股书《投资时报》研究员注意到，江南新材产品结构较为单一，毛利率较低，不足5%；该公司的应收应付款管理制度造成自身现金流吃紧，或将面临一定的流动性风险。

毛利率不足5%

江南新材核心产品是铜球系列产品，2019年、2020年、2021年和2022年1—6月（下称报告期），铜球系列产品营业收入占主营业务收入的比重均在九成左右，产品结构较为单一，而氧化铜粉系列及高精密铜基散热片系列等产品销售规模较低。

在PCB电镀工序中，铜球主要作为阳极氧化参与化学反应。尽管营业收入占比为九成左右，但该公司铜球系列产品毛利占比仅达到五成，属于薄利多销。

江南新材铜球产品的定价原则是“铜价加工费”，利润主要来自于相对稳定的加工费，铜球系列产品的平均加工费大致在0.18万元/吨至0.20万元/吨之间，导致毛利率水平较低。因而，报告期内铜球系列毛利率仅为个位数，分别为3.92%、4.97%、3.54%和1.83%，还呈现下降的趋势。

与覆铜板、铜箔等其他PCB原材料产品相比，铜球产品毛利率亦较低。

《投资时报》研究员注意到，PCB上游生产原材料不只是有铜球，还主要包括覆铜板、铜箔、油墨、金盐及其他化工材料。根据覆铜板主要上市厂商建滔积层板（01888.HK）、生益科技(600183.SH)等盈利水平可知，该产品的毛利率大致在25%左右；根据铜箔主要上市厂商超华科技（002288.SZ）、诺德股份（600110.SH）等盈利水平可知，该产品的毛利率大致在20%左右。

因此综合前述因素来看，江南新材主营业务毛利率远远低于同行业可比上市公司均值水平。报告期内，同行业均值水平分别为12.52%、13.53%、22.57%和20.59%，且毛利率呈上涨趋势。而江南新材主营业务毛利率分别为3.80%、4.85%、4.14%和3.32%，始终低于5%。